가치투자는 아직 살아있다.

안녕하십니까, 투자자 여러분.

9월 투자자 서신을 통해 우리 Anchor Capital Management (이하 Anchor Capital)의 소식 및 4/4분기 계획 및 전망을 나눌 수 있어 정말 영광입니다. 

가장 먼저 여러분에게 우리 기업의 3분기 Performance에 대한 설명과 전략 현황을 간단하게 요약하겠습니다. 이어 4/4분기에 대해 간단한 전망 및 계획을 밝히겠습니다. 

우리의 결과

9.22.(금)을 기준으로 Anchor Capital은 수임료 및 기타 세금을 제외한 수익률 21.13%(YTD)를 달성 중에 있습니다. 동일 기간 S&P 500, Russell 2000 그리고 MSCI ACWI의 수익률은 각각 12.97%, 1.47% 그리고 9.85% 입니다.

- 우리 팀은 투자 전략 및 포트폴리오를 작년 1월에 성립했습니다. 부끄럽게도 아직까지 설득력있는 충분한 수익률 및 리스크 그리고 자산가격 변동성 데이터가 쌓이지 못했습니다.

- 현재 공개한 수익률은 참고용으로 향후 1-2년 내로 숫자와 신뢰가 생기기까지 기다려주시면 감사하겠습니다.

우리 포트폴리오는 현재 23개의 기업과 40.65% 가량의 헤지 및 현금 포지션으로 구성되었습니다. 

우리의 상황

우리는 현재 포트폴리오의 높은 현금 비율에 대한 우려를 인지하고 있습니다.  우리 또한 현금 포지션을 점진적으로 줄여가길 희망하고 있습니다. 

- 허나 이는 현금에 대한 강박적인 비율 조정을 의미하지 않습니다. 우리가 설정한 높은 투자 기준을 넘는 기업이 나타날 경우에만 투자에 대해 진지하게 고려할 뿐입니다. 우리는 여러 가능성을 여전히 인정하고 있습니다.

우리 기업이 창설된 이래로 팀원들은 ‘Anchor’라는 신념을 지키려고 노력해왔습니다. 거친 투자 환경 속에서도 안정적인 성과를 낼 것이라는 회사 기조를 망각치 않았습니다. 

- 리스크 관리를 위해 다양한 금융 스트레스 사건에 대해 대비할 수 있는 Dry Powder를 쌓아두고 있습니다. 다만 Cash Drag, 즉 현금 보유량이 수익률에 부정적 영향을 주지 않기 위해 지속적으로 그 비율을 조정 중입니다.

이런 악조건 속에서도 우리 투자 팀은 기업 탐구를 계속 이어가고 있습니다. 우리 팀은 양적양화로 인해 오히려 가치주에 큰 기회가 왔다고 판단 중이기 때문입니다. 높은 빅테크 선호도로 대표되는 자산 시장의 비효율성이 강해진 덕분에 우리 투자 팀에게는 충분한 시간을 가지고 기업 분석을 할 수 있는 환경이 조성되었습니다. 

- ‘일관된 과정’이 줄 수 있는 위력을 우리는 믿으며 지금의 법칙을 단순히 유지하지 않고 발전해 나가겠습니다. 당장의 수익률보다 충분한 현장 검증 기간과 여러 토의를 하는 등 ‘일관된 과정’을 거쳐 투자 결정의 호흡을 천천히 가져가겠습니다. 이 ‘일관된 과정’을 통한 투자 경험을 양분 삼아 차근차근 개선해 가겠습니다.

우리의 전략

우리 투자 팀은 너무 많은 매매를 지양합니다. 시장의 환경은 변동성이 매우 크며 예측하기 더욱이 힘든 상황입니다. 이에 자본이 있는 몇몇 기업에서는 거래 빈도 수를 극단적으로 늘려 대응 중입니다. 그러나 Anchor Capital은 그만한 자본과 에너지를 쏟아부을 수 없는 상황입니다. 무리하게 너무 많은 매매를 하며 타 기업의 전략을 추종하기는 힘듭니다. 

우리 Anchor Capital은 시장의 ‘비효율’이 ‘보이는’ 곳에만 투자하기로 했습니다. 

우리는 가치 투자나 기술적 투자 등 이러한 투자 기법에 제한을 두지 않습니다. 다만 내부 아이디어 회의를 하면 오로지 ‘자산가격 형성 과정이 비효율적인가?’ 라는 질문만이 있습니다. 우리는 투자 기법의 독특함이 돈을 번다고 믿지 않습니다. ‘비효율성을 이용한 차익’. 이것이 진정한 투자자들의 성배라고 생각합니다. 

- 투자 기법이 시장의 비효율성을 만들지 않습니다. 투자 기법은 시장에 떠도는 비효율성을 파악하는 방법이거나 효율적으로 거래해 이득을 내는 도구일 뿐입니다.

더 나아가 우리는 비효율성이 나타날 곳을 예측하지 않습니다. 그저 관측하고 우리의 계획을 짤 뿐입니다. 왜냐하면 비효율성을 예측할 필요가 없기 때문입니다. Post-Covid 시대입니다. 유동성이 많아져 시장이 매우 비효율적으로 움직이고 있습니다. 가끔 비효율적인 시장 움직임을 새로운 시대의 등장이라고 곡해하는 이가 있어 큰 행운이라고 생각합니다. 

자산 가격 거품이 낀 시장 환경에게 새로운 뉴스가 진정으로 반영하기까지는 기나긴 시간이 걸립니다. 마치 초고도 비만 환자가 달리는 방향을 급격하게 바꾸는 장면을 생각하면 됩니다. 우리는 그저 관측되는 데이터를 보며 시장의 비효율성에 대해 판단하면 됩니다.

- 가끔 내부 회의를 진행하면 자주 나오는 주제가 있습니다. 투자자들에게 쏟아지는 정보가 너무 많아진 덕분에 투자에 있어 의사 결정이 너무 조급해졌다는 점입니다. 우리에게 너무 소중한 기회입니다.

위 같은 단계를 거친 우리의 전략은 다음과 같습니다.

“저 평가된 산업 분야와 국가에 속하며 튼튼한 재무제표를 지니고 있는 Small-cap(<$2B market cap), Micro-cap(<$500M market cap) 더 나아가 Nano-cap(<$100M market cap) 기업의 성장 시나리오를 사는 것”

하나하나 살펴보겠습니다.

가장 먼저 저 평가 산업입니다. 이유는 간단합니다. 시장은 더 이상 재무제표로 기업의 섹터를 나누지 않습니다. 산업 분야로 차별 대우를 하고 있습니다. 이는 정말로 이상합니다. 

기존 IT 기업이 각광 받은 이유는 다음과 같았습니다. “최근 투자를 많이 받아 기업 내 현금이 많군, 거기다가 매출이 당장은 적지만 영업이익도 높고 중공업처럼 자본 투입이 막대한 사업도 아냐, 지금 가지고 있는 현금을 통해 사업을 안정적으로 확장만 시키면 훌륭한 기업이 되겠군!” 

비법은 ‘기술의 해자’가 아니었습니다. 오로지 재무제표로만 따져도 달콤한 기업이니 막대한 가치를 인정받았습니다! 허나 지금은 어떠합니까? “이 기술은 어떤 능력을 가졌고 어떠한 가치창출을 할 수 있으며 향후…” 하하. 이제는 화려한 마케팅 용어가 재무제표보다 더 중요한 시기입니다.

행운입니다. 덕분에 훌륭한 성장세를 보이고 있는 저 평가 산업이 생겨났습니다. 이러한 사업이 가혹하게 매도 당하는 주된 이유로 두 가지를 설명하겠습니다. 

1. 산업이 너무 오래되어 도태된다는 공포심

2. 곧 모든 것을 파괴할 대형 기업이 등장한다는 공포심

1번 이유에 해당되는 대표적인 산업은 화석 에너지 산업입니다.

2번 이유에 해당되는 대표적인 산업은 기존 자동차 부품 업계 입니다.

전부 형태 없는 공포심일 뿐. 실제로 기업의 재무제표와 사업체에는 아무런 영향을 주지 못했습니다. 오히려 더 성장했죠. 그리고 곧이어 이는 시장의 비효율성으로 진화했습니다.

두 번째로 저 평가된 국가입니다. 중국과 미국이 열심히 싸우는 덕분에 저 평가된 국가가 나타났습니다. 바로 캐나다와 한국입니다. 동의 못하는 사람이 많을 것이라 생각합니다. 맞습니다. 하지만 이어 소형 주식을 고른 이유와 연계해서 설명하겠습니다.

세 번째로 현금을 많이 가지고 있는 소형주입니다. 우리 투자 팀은 기본적인 거시 경제를 50%의 확률로 24년 2분기까지 고물가 및 고금리 상황 지속될 것으로 바라보고 있습니다. 

- 주된 이유로 미국의 고금리 기조가 물가 억제와 함께 중국을 대화의 장으로 이끌 수 있는 하나의 수단이 될 수 있다고 믿기 때문입니다. 더 나아가 미국과 중국 간의 외교적 대화가 서로에게 만족이 나올 수 있는 결과를 도출하기 전까지는 고금리 유지가 의도적으로 자행될 수도 있다고 판단합니다. 자세한 이야기는 다음 장에 있습니다.

이러한 상황이 지속되며 평가 절하되고 있는 대표적인 국가가 있습니다. 바로 한국과 캐나다입니다.  한국과 캐나다의 제조업 산업은 각각 중국, 미국과의 강력한 경제적 의존도를 보이고 있으며, 두 국가의 경제 상황과 무역 정책 변화는 한국과 캐나다의 제조업에 직접적인 영향을 미치고 있습니다.

국제 정세와 더불어 한국과 캐나다의 기업에겐 현재 고금리와 고물가, 주변국가의 통화정책, 부동산버블 등 다양한 경제적 요인으로 현금 보유의 중요성이 증가하고 있습니다. 이러한 환경에서 현금이 많은 중견기업은 경영 안정성을 유지하고 확장 가능성을 확보하는 데 큰 이점을 얻을 수 있습니다. 

- 이러한 조건과 함께 우리 투자 팀은 한국의 자동차 부품회사 ‘에스엘’과 캐나다 석유 시추회사인 ’Trican Well Service’를 발굴해냈습니다. 각 회사에 대한 설명은 메일 별도에 첨부된 파일을 확인해주시면 감사하겠습니다.

이렇게 찾아낸 기업은 주로 실적의 회복, 더 나아가 분명한 상승세가 일어났으나 끔찍한 외부 환경과 소외된 산업군이라는 이유로 말도 안되는 가격에 거래가 되고 있습니다. 이런 비효율성을 발굴해낸 다음. 우리는 적절한 외부 전문가에게 검증을 맡깁니다. 이 검증 작업은 제 3국의 회계사에게 맡깁니다. 예시로 한국과 캐나다 기업의 검증을 맡길 때에는 아르헨티나의 공인 회계사에게 맡깁니다. 

- 굳이 제 3국의 회계사에게 가치 평가를 맡기는 이유는 첫 번째, 인건비를 아낍니다. 두 번째, 객관적인 평가가 가능합니다. 세 번째, 선진국 외부 자문 인력보다 훨씬 빠르고 정확합니다.

향후 4/4분기 전망 및 계획

지금은 보수적으로 행동하는 시기입니다. 공격적으로 행동하는 시기가 아닙니다. 모든 징표가 경기 침체를 가리키고 있습니다. 여러 지표들이 약화되고 있는 경제를 나타내고 있습니다. 그럼에도 불구하고, 시장은 이를 반영하지 않았습니다. 

- 3월에 몇 번의 소폭 하락을 제외하고는, 시장은 가격 상승의 방향성을 유지하고 있습니다. 허나 이러한 상승에도 불구하고 대부분의 경제학자들은 앞으로 몇 분기 내에 경기 침체와 시장 붕괴가 올 것으로 예상하고 있습니다.

무엇이 맞는지 알 수 없습니다. 상관없습니다. 우리는 상승 또는 하락하는 시장에서 이익을 취할 수 있는 위치에 있습니다. 높은 현금 비율과 적절한 가격에 매수한 훌륭한 기업 포트폴리오로 대응할 뿐입니다.

만약 시장이 계속해서 상승한다면, 우리는 원칙을 지키며 모든 기준을 충족할 때만 행동할 것입니다. 우리는 현금이 넘치면서 훌륭한 이야기를 가졌음에도 낮은 가격으로 거래되는 회사에 초점을 맞출 것입니다. 

만약 시장이 붕괴하기 시작한다면, 우리는 그저 기회라고 생각합니다. 모든 것을 가지려고 조급해 하지 않아도 됩니다. 우리의 투자 법칙을 다시 세우며 다른 유형의 비효율성에 초점을 맞출 것입니다. 

그리고 사실. 어느 쪽이든, 우리는 올해를 무사히 넘겨 3년차, 4년차 계속 나아가며 성장하기 원할 뿐입니다.

존경을 담아

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Anchor Capital Management LLC